逆市增长5%！立邦TUC如何横扫超一线至3-6线城市？

慧正资讯：5月14日，立邦涂料控股株式会社（以下简称“立邦”）发布了第一季度财报。财报数据显示，立邦合并收入达4057.24亿日元（约合199亿元人民币），同比增长5.6%。这一增长主要得益于2025年3月完成收购的LSF11 A5 TopCo LLC（涵盖全球专业配方商AOC LLC及其他关联公司）纳入合并报表范围所带来的贡献。此外，立邦合并营业利润同比增长24.7%，至514.32亿日元（约合25.4亿元人民币）；税前利润增长20.7%，达481.93亿日元（约合23.8亿元人民币）；归属于母公司所有者的净利润增长25.7%，为369.98亿日元（约合18.34亿元人民币）。

近期，证券分析师依据立邦披露的一季度财报，从战略规划、市场表现、业务发展等多个维度提出了一系列问题，试图深入剖析立邦在复杂多变的市场环境中的发展态势与应对策略。以下为详细问答内容：

01

关于立邦中国

Q1：立邦中国的TUC业务部门本季度收入增长5%。虽然相较于去年同期15%的增速有所放缓，但能否详细说明营收增长韧性的关键驱动因素？您提到原材料成本贡献比有所改善，原材料成本下降带来的益处通过价格调整传递给客户的程度如何？作为优先扩大市场份额战略的一部分，是否普遍避免大幅降价或控制降价幅度在有限范围内？

A1：立邦中国的TUC业务部门本季度收入增长5%，而去年同期实现了15%的强劲增长。在当前充满挑战的市场环境下，这一成绩尤为可贵。我们在所有层级城市，从超一线、1-2线城市到更广泛的3-6线市场，均实现了销量增长。在定价方面，我们并未因原材料成本降低而采取激进的降价策略，而是聚焦于在能够推动销量增长且不牺牲价格的细分市场发力。这一策略使我们既能从产品结构优化中获益，又能享受原材料成本降低带来的优势。我们的战略并非单纯追求市场份额或利润扩张，而是谨慎平衡两者，以实现有利润的增长。

Q2：本季度市场环境是否出现显著变化，如竞争强度缓和的迹象？

A2：市场环境依然严峻。在中国TUC市场，我们目前占据约25%的份额，第二和第三大竞争对手各自占据高个位数份额。尽管尚未形成市场主导地位，但这反映了我们强大的竞争地位，且仍有进一步扩张空间。

竞争格局因地区和环境而异，中国本土企业与欧美西方企业呈现出不同的动态。部分本土企业虽有所增长，但幅度不大。即便在充满挑战的环境下，我们仍看到重涂领域有稳健的需求。我们相信，强大的品牌资产有助于我们稳步获取市场份额。不过，竞争环境依然激烈，我们的本地团队正以更高警惕性应对。近期的业绩也清晰地反映了我们的潜在优势。

Q3：立邦中国第一季度利润率的提升在很大程度上是由装饰涂料业务中贸易业务的代理模式转变推动的，且绝对利润也显著增加。中国重涂需求强劲，甚至竞争对手也报告称TUC和TUB细分市场在一段时间内首次实现正增长。需求复苏、定价调整和原材料成本稳定似乎共同支持了盈利能力的提升。能否详细阐述推动这一利润率提升的关键因素？

A3：如您所说，尽管整体市场状况并非特别强劲，但3月份仍是TUC细分市场的关键月份。我们在所有地区，包括超一线和1线城市，均实现了稳固的销量增长。此外，我们实施了有针对性的涨价措施，并将降价幅度控制在最低限度，实现了价格/产品组合的有利转变。某些原材料投入成本的降低也对利润率提升做出了贡献。通过平衡关注市场份额和盈利能力，追求有利润的增长，而非牺牲一方来优先考虑另一方，我们实现了收入、利润率和绝对利润的增长。

然而，TUB细分市场仍面临更具挑战性的环境。我们正在对该业务采取高度选择性的方法，第一季度的收入下降了10%。这在一定程度上反映了季节性因素，但要实现正增长仍很困难。

重要的是，装饰涂料业务中TUC份额的增加对立邦中国的整体利润率产生了积极影响。尽管重涂需求强劲，但整体市场条件仍不够稳健，我们仍在谨慎运营。

Q4：重涂需求是否在潜在经济因素和现有住房存量积累的支持下，复苏速度快于新房建设需求？此外，鉴于自4月份以来中美贸易紧张局势加剧，是否看到了消费者信心减弱的迹象？鉴于近期原油价格大幅下跌，预计将对衍生产品价格产生下行压力，如何看待第二季度及以后的利润率前景？

A4：我们认为，通过第二季度的业绩来评估当前情况最为恰当。自4月份以来，我们并未看到消费者信心有任何有意义的改善，实际上，它似乎呈下降趋势。至于近期中美关税协议后消费者信心的潜在复苏，现在进行全面评估还为时过早，整体条件仍有些不利。

然而，在疲软的经济环境下，如果涂料需求仍然强劲，那么较低的原材料价格将对我们有利。鉴于立邦中国对美国的出口敞口相对有限，捕捉国内需求仍然是关键重点。我们并未将第一季度的强劲业绩完全归因于政府刺激措施。然而，即使这些政策或较低的原材料成本带来了一定提升，但由于关税相关担忧导致的消费者信心恶化可能会抵消这些收益。因此，我们的重点仍然是在全年内实现稳定的业绩，而非对短期波动做出过度反应。

在竞争方面，我们的业务模式和结构定位与同行存在显著差异，我们并不认为自己落后。特别是在TUC细分市场，我们在保持相对较高利润率的同时实现了5%的收入增长，与2024年第三和第四季度相比实现了稳健的复苏。

Q5：关于第一季度中国TUC市场的情况，是否可以认为消费者信心与2024年第四季度相比有所改善？此外，是否可以合理地假设政府刺激措施有助于增加重涂需求？

A5：我们的本地团队并不认为当前的市场环境有实质性的改善。正如演示文稿第5页所示，第一季度TUC市场同比增长了约0-5%。由于我们的TUC收入也增长了5%，因此我们的市场份额大致保持稳定。虽然可能略有增长，但说我们显著超越了市场并不准确。鉴于新建市场仍在萎缩，整体市场条件仍然可以描述为负面。然而，重涂需求仍然保持显著韧性，尤其是与最近的第四季度相比。但我们并不认为这种韧性是由政府刺激措施推动的。

Q6：与上一季度相比，市场条件是否有所改善？

A6：根据我们的内部数据，市场环境略有改善，但变化微乎其微，不足以称为实质性好转。

Q7：鉴于难以明确判断市场状况是否正在改善，是否意味着现阶段同样难以形成任何明确假设？

A7：立邦中国目前在TUC市场中的份额约为25%，而第二和第三大竞争对手各自占据高个位数的份额，使得前三名玩家的总份额略高于40%。该市场本身已经成熟，每年都有稳定且持续的重涂需求作为支撑。因此，关键问题不在于市场规模的大小，而在于我们如何继续捕捉额外的市场份额。例如，在3-6线城市，收入水平的提高正在导致之前未使用过我们产品的消费者开始采用我们的产品。这种市场扩张形式远比整体市场规模本身更有意义。

Q8：据了解，2024年第四季度超一线和1-2线城市的销量同比下降。一季度恢复正增长，部分可能反映了基数效应，这是否应被解读为潜在需求的实质性转变？

A8：鉴于我们集团业务的整体规模，我们并不认为这是一个实质性的变化。

02

关于AOC

Q1：谈到AOC，尽管第一季度业绩仅反映了其一个月的表现，但迄今为止的进展似乎相当稳健。您如何评估现阶段的整合和业绩表现？回顾过去，AOC在整个2024年均保持了强劲的业绩，息税折旧摊销前利润（EBITDA）超过了最初指引。这一积极势头是否延续到了今年？对于2025年，指引支出收入将持平或同比下降最多5%。鉴于当前的市场需求趋势，您能否分享一下最新的展望？最后，您认为AOC的高利润率水平在未来是否可持续？

A1：自4月份以来，我们对AOC的假设基本保持不变。该公司采用本地生产本地消费的模式，这与我们集团的做法高度一致，从而最大限度地减少了进出口带来的风险。因此，我们预计美国关税政策的变化不会对其产生重大影响。

在需求方面，虽然降息将有助于经济复苏，但美国货币宽松的步伐比预期要慢，导致经济反弹更为缓慢。在此背景下，我们预计AOC的收入将保持平稳或同比下降最多5%，利润率水平则有望保持稳定。

在利润率方面，AOC一直专注于高利润率的产品细分市场，通过利用其成熟的业务体系来实现这一目标。这一策略使得第一季度（在购电协议（PPA）调整前）的营业利润率达到了35.6%，符合我们全年的预期。尽管我们预计当前环境下利润率不会显著提升，但我们相信这一盈利水平完全可持续。

Q2：即使在充满挑战的环境下，立邦现有的业务仍继续专注于市场份额扩张，以期在市场复苏时获得更大的收益。AOC是否也采取了类似的前瞻性策略，例如深化与现有客户的合作、获取新客户以及在欧洲推动利润率提升，以在当前逆风（包括美国降息步伐缓慢）的情况下为未来的增长做好准备？

A2：AOC并未满足于当前的利润率水平，而是积极寻求进一步的提升。在欧洲，其市场份额相对较小，且通用产品仍占产品组合的相当大一部分，该公司正通过转向更定制化的解决方案来实施提升客户价值的战略。在美国，随着销量的恢复，预计利润率将通过经营杠杆效应得到提升。与此同时，在欧洲，随着AOC业务模式的更广泛采用，定制化产品的比例不断增加，预计将在一段时间内支持更高的利润率。然而，AOC的目标并非仅仅为了提升利润率，而是专注于实现可持续的盈利性增长。尽管资源有限，但该公司仍在继续探索战略举措，以便在市场复苏时能够充分利用机会。

AOC的一个关键吸引力在于其即使在困难的市场环境下也能保持稳定的业绩表现，这是我们决定投资的重要因素之一。展望未来，我们将继续利用AOC的核心优势来创造稳定的业绩。

Q3：我想了解一下AOC的最新情况。第一季度的合并业绩仅反映了AOC一个月（即3月份）的盈利情况。在北美，我们了解到建筑等行业的季节性需求通常在这个时候开始回升。AOC在3月份是否受益于这种季节性回升或因预期关税增加而产生的紧急订单？此外，能否提供4月以来的业务趋势和运营状况的洞察？

A3：正如演示文稿第22页所述，第一季度（包括3月份）通常不是AOC的季节性需求强劲时期。与中国等市场不同，3月份往往会出现需求激增的情况，AOC在3月份并未经历任何显著的销量激增或紧急订单。

我们仍在密切关注月度业绩指标，包括利润率。回顾过去，即使在AOC整合到我们集团之前，自2024年下半年以来，我们也没有观察到需求的显著波动。因此，我们对AOC当前的业务状况没有特别担忧。尽管仅从一个月的结果很难得出明确结论，但我们对AOC的展望与我们之前提供的指引基本一致。

03

除立邦中国以外的业务部门情况

Q1：谈谈立邦除中国以外地区的业务部门。虽然该部门的利润率相对于最初的指导值仍然较高，但在当前充满挑战的市场环境下，收入增长似乎略低于预期。能否提供各地区的业绩更新、对二季度及以后的展望，以及对潜在需求趋势的洞察？此外，您如何看待这些高利润率在未来是否可持续？

A1：首先，我们要强调的是，仅根据第一季度的结果，无需对全年的前景感到过度担忧。在立邦除中国以外地区的业务部门中，Betek Boya现在占据了更大的业务比重。虽然其第一季度的收入低于全年5-10%的增长目标，但这主要是由于土耳其利率上升和市场条件日益严峻所致，我们仍在密切关注这些因素。在包括印度尼西亚在内的其他市场，我们预计收入增长约5%，现阶段没有看到任何重大问题。更具体地说，尽管美国关税对我们在泰国的汽车涂料业务的潜在影响存在一些不确定性，但装饰涂料部门的前景相对稳定。

我们预计该部门的利润率可能略低于2024年的水平，这主要是由于土耳其的情况所致。然而，我们目前并未看到任何重大问题。虽然我们仍对今年剩余时间可能出现的潜在风险保持警惕，包括政治不稳定，但我们的业务仍展现出一定的韧性。因此，我们目前对前景并不持悲观态度。

Q2：是否可以这样说，尽管存在一些地区波动，但公司整体上仍有望实现全年的盈利预期？

A2：尽管汇率波动超出我们的控制，但我们目前预计，各国家和业务部门的本地业绩总体上将符合我们2月份指引所示的水平。

Q3：我想问一下日本业务部门的情况。第一季度的营业利润率达到了9.1%，高于去年同期的8.0%。能否详细介绍一下推动这一利润率提升的关键因素？此外，最初的全年指引显示营业利润率为9.6%，大致与2024年的水平相当。基于当前的趋势，您认为利润率是否有潜力超过去年的水平？

A3：虽然仅根据第一季度的结果很难对全年的业绩做出明确的结论，但我们认为日本部门有很大潜力实现超过10%的营业利润率。业务线拆分的公司带来了一定的好处；然而，我们认为仍有进一步提升运营效率的空间，包括消除冗余和更有效的资源分配。我们对第一季度9%的利润率并不满意，仍致力于推动改善，目标是实现两位数的利润率。

第一季度利润率的提升部分得益于汽车涂料销量的恢复，去年同期汽车产量有所下降。虽然美国关税对日本原始设备制造商（OEM）生产的潜在影响仍不确定，但我们仍致力于实现全年指引。在装饰涂料领域，我们推出了包括Grancera和Dangiola系列在内的高附加值高端产品，我们预计这些产品的持续增长将对利润率的提升产生积极影响。在工业涂料领域，我们在2024年实施了提价措施。这些并非一次性行动，我们打算今后维持这一定价原则。假设原材料成本没有显著上涨，我们相信日本部门仍有望实现全年预测。

Q4：目前汽车涂料业务是否有值得关注的显著问题？

A4：鉴于日美关税谈判的不确定性持续存在，我们现阶段无法做出任何明确声明。尽管如此，迄今为止尚未出现需要对我们当前计划进行重大修订的情况。

Q5：我想问一下多乐士集团的情况。在欧洲，由于外部环境充满挑战，有机收入持续下降。我们注意到，法国的一位竞争对手预测第二季度将开始复苏。鉴于盈利已降至相对较低的水平，您如何评估未来收入恢复增长的前景？此外，在太平洋地区，多乐士集团在2024年进行了品牌焕新。能否提供有关营销举措成效的最新信息？

A5：在欧洲，第一季度通常是需求低迷的时期，与第四季度相似。第二和第三季度通常更为强劲，我们预计多乐士集团欧洲公司在这两个季度的业绩将有所回升。然而，收入是否会恢复同比增长仍不确定。年初时，我们预计法国市场至少能保持与去年持平的水平，但第一季度的收入仍在继续下降。尽管存在一些潜在的重涂需求积压，我们对长期复苏充满信心，但我们目前不预测二季度会反弹。

然而，我们相信，一旦市场条件开始改善，在我们稳固的市场份额支持下，销售将恢复。与此同时，我们的本地团队正在通过专门的项目团队积极追求利润提升举措。在难以预测市场明显复苏的环境下，我们目前的首要任务是确保盈利能力。

转到多乐士集团太平洋细分市场，我们仍将其视为不确定性最小的地区。尽管市场条件同比大致持平，但我们已看到产品组合有所改善，部分得益于2024年的品牌焕新。围绕高利润率产品的促销努力也稳步促进了利润增长。该地区历来业绩稳定，我们预计这一趋势将在未来继续下去。

04

关于原材料价格

Q1：鉴于原油价格已下跌至约60美元，2025年下半年投入成本降低带来的潜在好处是否已反映在您当前的全年预测中？

A1：以中国为例，虽然宏观经济条件确实起到了一定作用，且并非所有原材料都与原油直接相关，但我们目前的展望假设原材料价格将保持相对稳定。如果价格继续下跌，我们预计短期内会对盈利能力产生一定的好处。然而，如果这些下跌是由更广泛的经济疲软所驱动的，或者我们需要对这种情况做出反应，那么从长远来看，假设利润率会持续扩张是不现实的，除非在某些特定地区。

虽然原材料价格下跌带来了一定的上行潜力，但这必须与持续的经济不确定性所带来的下行风险相权衡。因此，我们认为目前无需修订盈利预测。如果在第二或第三季度出现更大的可见性，我们可能会考虑更新指引，但目前我们并未过分强调潜在的上行空间。

Q2：是否可以理解为，一般来说，中国原材料价格下降的益处会在财务业绩中滞后约三个月反映，而在发达市场则滞后约六到九个月？

A2：影响的时间因地区和客户而异，因此很难一概而论。例如，在工业涂料等B2B细分市场中，益处往往需要更长的时间才能显现出来，而在像AOC这样的业务中，对利润的贡献则可以更快地看到。

Q3：在报告第4页的右侧，提到“许多国际供应商正在提高价格以保护利润率”。能否澄清一下这指的是哪些地区和原材料？例如，这是否包括树脂、二氧化钛或其他关键原材料？

A3：该页的评论指的是更广泛的市场趋势。自2024年以来，通胀压力持续存在，我们看到许多供应商为了保护利润率而提高价格。虽然我们仍在采取措施限制这些涨价的影响，但在一些情况下，特别是在替代采购选项有限的情况下，我们不得不接受一些原材料价格的上涨。例如，在日本，一些供应商已退出大宗商品产品的供应。这并非最近的发展，但仍在影响供应情况。因此，虽然整体原材料成本正在稳定，但我们确实仍会遇到个别情况下的价格上涨。该页旨在说明这些发展正在影响某些特定的原材料。

Q4：总体而言，树脂和其他关键原材料的价格一直在呈下降趋势？

A4：当前的供需平衡仍受到经济疲软的影响。在这一点上，我们认为原材料价格可能保持持平，甚至略有下降，而不是预期会显著上涨。我们还看到投入成本进一步缓解带来的潜在上行空间。